“ I know what’s around the corner, I just don’t know where the corner is.” (Kevin Keegan)
2010 war ein gutes Börsenjahr, in dem die meisten Märkte Zugewinne von über 10% verzeichneten. Allerdings waren diese Märkte auch einer erheblichen Volatilität ausgesetzt. Ende August, als Fed-Chef Ben Bernanke die zweite geldpolitische Lockerungsrunde der US-Notenbank andeutete, waren die Märkte in den USA und in Europa seit Jahresbeginn um rund 6% eingebrochen. Ab diesem Zeitpunkt stiegen die Kurse beeindruckend stark an – ein Trend, der bis heute anhält. Damit scheint sich die alte Börsenweisheit „Don’t fight the Fed!“, also, dass Anleger nie gegen die Fed setzen sollten, zu bestätigen; ebenso die Tatsache, dass Liquidität kurzfristig mehr Einfluss hat als Fundamentaldaten.
Das Verhalten der Märkte im Jahr 2010 illustriert die Zwickmühle, in der Anleger heute stecken. Die strukturellen Probleme sind im Wesentlichen nicht gelöst. In den Industrieländern werden die Ausweitung der Staatsschulden, sehr hohe Haushaltsdefizite sowie ein unverändert unterkapitalisierter Bankensektor zu massiven Problemen führen. In den kommenden drei Jahren besteht ein enormer Refinanzierungsbedarf. Dies gilt für einige Länder wie Japan, Italien oder die Vereinigten Staaten (von Griechenland, das sich derzeit glücklicherweise nicht am Markt refinanzieren muss, ganz zu schweigen), aber auch für europäische Banken.
Obwohl diese Gefahren bereits jetzt absehbar sind, ziehen die Behörden (insbesondere in den USA) offenbar alle Register, um den Kreis aus Überkonsum und Überschuldung weiterhin zu alimentieren und die Hausse an den Finanzmärkten zu unterstützen. In diesem Umfeld steigt die Risikobereitschaft, vor allem auch wegen der immer kürzeren Anlagehorizonte und der Tatsache, dass sich zahlreiche Fondsmanager zur Rettung ihrer Karriere einen Rat von Keynes zu eigen machen: „Never, ever be wrong on your own. You can be wrong in company; that’s okay.“ Um keine Kunden zu verlieren, sehen sie sich gezwungen, die kurzfristigen Marktbewegungen mitzumachen. Dies zeigt sich Anfang 2011 – unter dem Einfluss eines wiedererwachenden Optimismus mit Blick auf die Konjunktur und auf die Fähigkeit der Eurozone-Länder zur Überwindung der Krise – in Form einer erheblichen Branchenrotation innerhalb der Märkte: Die defensiveren Sektoren werden zugunsten von Banken und Versicherungen vernachlässigt.
Die aktuelle Rallye am Aktienmarkt könnte noch einige Zeit anhalten. Viele Marktbeobachter haben bereits darauf hingewiesen, dass die Regierung Obama gerade ihr drittes Amtsjahr absolviert und das dritte Jahr einer US-Regierung traditionell sehr aktienmarktfreundlich ist (seit den 1940er-Jahren gab es keinen Fall, in dem die US-Börse im dritten Amtsjahr eines Präsidenten gefallen wäre). Hinzu kommt, dass sich die für den Aktienmarkt für das Jahr 2011 antizipierbaren Risiken (enttäuschende Unternehmensergebnisse, Skepsis hinsichtlich der Nachhaltigkeit des Wachstums) eher auf die zweite Jahreshälfte konzentrieren.
Unsere fundamentale Analyse der Wirtschafts- und Finanzsituation wird dennoch weiterhin unsere Anlagestrategie bestimmen. Und auf Basis dieser Analyse möchten wir Ihnen unsere Empfehlungen für das Jahr 2011 vorstellen.
1.Langfristige Staatsanleihen
Diese Empfehlung widerspricht der Einschätzung vieler Finanzexperten. Die Mehrheit glaubt derzeit, dass die Verschlechterung der Staatsfinanzen und die Abwertung der Währungen infolge einer mehr oder weniger expliziten Betätigung der Notenpresse zu einem Inflationsanstieg führen werden und dass der Weg der langfristigen Anleihezinsen im Prinzip nur aufwärts gehen kann – vor allem vor dem Hintergrund der Konjunkturerholung.
Die steigende Staatsverschuldung ist in der Tat sehr beunruhigend; dies stelle ich nicht in Frage. Ich würde dennoch heute langfristige Staatsanleihen kaufen, natürlich nicht, um diese bis Endfälligkeit zu halten, sondern mit einem Anlagehorizont von ungefähr zwölf Monaten. Denn genau wie die Aktienmärkte erfordert auch der Rentenmarkt heute zunehmend eine aktive Anlagestrategie.
Welche Argumente sprechen in der aktuellen Situation für Anleihen? Zunächst verzeichnen die langfristigen Zinsen seit September 2010 einen massiven Anstieg. In den vergangenen fünf Monaten kletterte der 10-Jahres Zins in Deutschland um 100 Basispunkte von 2,1% auf 3,2%. Der Kurs einer 10-jährigen Anleihe sank im gleichen Zeitraum um rund 10%. (In den USA erfolgte eine ähnliche Entwicklung bei den langfristigen Zinsen – von 2,4% auf 3,5%. Der Anstieg in Deutschland lässt sich also nicht allein durch die Angst davor erklären, dass „Deutschland die Zeche für Griechenland bezahlen muss“.)
Hinzu kommt, dass zwei Faktoren, die das Niveau der Langfristzinsen in der Vergangenheit entscheidend mitbestimmten, weiterhin rentenmarktfreundlich sind. Hierbei handelt es sich einerseits um die Geldpolitik der Zentralbanken und andererseits um die Teuerungsrate. Weder die Federal Reserve noch die Europäische Zentralbank geht mit Blick auf die Konjunkturerholung irgendein Risiko ein. Sie werden lange Zeit abwarten, bevor sie ihren Leitzins erhöhen. Gleichzeitig versuchen sie mit allen Mitteln, die langfristigen Zinsen (welche sie nicht direkt bestimmen können) niedrig zu halten. Die deutliche Differenz zwischen kurz- und langfristigen Zinsen dürfte die Rentenmärkte unterstützen und eine gewisse Anzahl „traditioneller“ Anleihekäufer wie Banken oder institutionelle Anleger an den Markt locken, die ihre Aktiva mit ihren langfristigen Verbindlichkeiten im Rahmen eines Aktiv-Passiv-Managements austarieren möchten. Bei der Inflation sieht es so aus, dass die Lohnkosten (bereinigt um die Produktivitätszuwächse) als wichtigste Komponente der Teuerungsrate in den Industrieländern weiterhin keinen Grund zur Besorgnis geben. Schlussendlich bin ich weiterhin überzeugt, dass die Konjunkturerholung in den Industrieländern zu einem großen Teil künstlicher bzw. statistischer Natur ist, d.h. sie basiert auf langfristig nicht beizubehaltenden fiskal- und geldpolitischen Ankurbelungsmaßnahmen der Behörden bzw. auf einer massiven Lagerbestandsauffüllung der Unternehmen. Im weiteren Jahresverlauf könnten Zweifel an der Nachhaltigkeit der Erholung, insbesondere in den USA, in den Vordergrund rücken – ähnlich wie im Sommer 2010, als die Federal Reserve letztlich mit einer zweiten Quantitativen Lockerung reagierte.
Zwei Punkte sind wesentlich:
– Die Anleihekurse im langfristigen Segment reagieren bereits auf die geringste Zinsanhebung sehr empfindlich. Sollten die langfristigen Zinsen entgegen meinen Erwartungen beispielsweise bis Ende 2011 um weitere 100 Basispunkte steigen, verlöre ein Anleger, der eine zehnjährige Staatsanleihe gekauft hat, rund 5% (inkl. Kupon). Aufgrund des sehr niedrigen Niveaus der langfristigen Zinsen wirkt sich deren Anhebung massiv auf den Kurs von Anleihen mit langen Laufzeiten aus. Dadurch sind diese Anleihen derzeit deshalb mit wesentlich höheren Risiken und mehr Volatilität behaftet. Anders ausgedrückt: Wenn die langfristigen Zinsen bei 3% liegen und um 50 Basispunkte auf 3,5% stiegen, belastet dies den Kurs einer Anleihe weit mehr, als wenn sie von 7% auf 7,5% klettern (gleiches gilt natürlich auch umgekehrt).
– Wie in diesem und auch in meinen früheren Artikeln schon erwähnt, ist die steigende Staatsverschuldung meines Erachtens eine sehr beunruhigende Entwicklung. Einige Länder bewegen sich in einem Teufelskreis und werden um eine Umschuldung kaum herumkommen. Deshalb sollten Anleger bei der Auswahl der Anleihen unbedingt auf die Fundamentaldaten des Landes achten.
>> Investmentstrategie 2011 - Lesen Sie Teil 2
