Guy:

Was hältst du von der neuesten Griechenland-Episode? Als Volkswirt lernt man doch, dass, wenn man gewisse wirtschaftliche Ziele erreichen will, es wichtig ist, die richtige Anreizstruktur zu schaffen. Was sind aber heute eigentlich noch die Anreize für Griechenland bei diesem Theater mitzumachen? Die geforderten Sparmaßnahmen werden den wirtschaftlichen Teufelskreis in dem es sich befindet nur noch verstärken und ein Staatsbankrott wäre doch im Endeffekt für das Land weniger schlimm als für seine Gläubiger.

Dieter:

Ein Anreiz wird Griechenland in der Tat nicht gegeben. Es ist die Drohkulisse eines Untergangs, wenn es zu einem Staatsbankrott und einem Austritt aus dem Euro kommt, die Griechenland dazu bringen soll, den Maßnahmen zuzustimmen. Da keiner so genau weiß, was bei einem Staatsbankrott eigentlich genau passieren wird, will es niemand darauf ankommen lassen. So gesehen könnte es für das griechische Volk tatsächlich „billiger“ sein, die Sparmaßnahmen zu akzeptieren als aus dem Euro auszusteigen: durch die Sparmaßnahmen werden die Gehälter um 15% gekürzt, bei einem Austritt aus dem Euro könnte der Verfall der neuen Währung deutlich höher sein. Eine Rezession von 7% in Euro ist rein rechnerisch besser als ein Wachstum von 10% bei einem gleichzeitigen Währungsverfall von 25%.

Grundsätzlich denke ich aber, dass Griechenland so überschuldet ist, dass ein Staatsbankrott einfach ansteht und ein großer Schuldenschnitt zusammen mit einer Umschuldung gemacht werden muss. Bei einer gleichzeitigen Verstaatlichung der griechischen Banken (und wahrscheinlich einiger Finanzinstitute im „Norden“) scheint mir das durchaus machbar. Es müsste dann nur noch aus Brüssel das Haushaltsdefizit und nicht mehr die Zinsen und Rückzahlungen finanziert werden. Es wäre also voraussichtlich billiger.

Guy:

Du scheinst zu sagen, dass Staatsbankrott automatisch Austritt aus dem Euro bedeuten muss. Der deutsche Finanzminister hat vor kurzem etwas Ähnliches angedeutet. Warum eigentlich ? Ein Schuldennachlass würde es Griechenland doch einfacher machen, im Euro zu verbleiben.

Dieter:

In der Tat muss das eine nicht Hand in Hand mit dem anderen gehen. Zum Teil wird Herr Schäuble diese Aussage auch dazu verwenden, um das politische Bild schwärzer zu malen, als es wahrscheinlich in Wirklichkeit ist. Eine Euro-Rettung ist politisch einfacher zu vermitteln als eine „Rettung Griechenlands“. Der Euro betrifft jeden im Euro-Raum, was in Griechenland passiert, interessiert einen Wähler in Deutschland eher weniger.

Überlegen wir uns mal, was abgesehen von den politischen und juristischen Problemen, die ein Staatsbankrott mit einem gleichzeitigem Verbleib im Euro brächte, passieren wird: Normalerweise könnte ein Staat dann nur noch so viel ausgeben, wie er durch Steuern einnimmt. Er müsste also von heute auf morgen irgendwelche Ausgaben kürzen: Sozialausgaben, Renten, Krankenkassen, Beamtengehälter, Militärausgaben etc. Da in Griechenland allerdings heute schon das Haushaltsdefizit „von Brüssel“ bezahlt wird, würde bei einem (mit Brüssel abgestimmten) Staatsbankrott wahrscheinlich sehr wenig passieren.

Da zwingt sich die Frage auf, warum es nicht einfach gemacht wird. Das liegt meiner Meinung nach daran, dass man den Dominoeffekt eines klassischen Staatsbankrotts fürchtet: welche Institution würde davon betroffen sein? Da sind halt nicht nur die direkten Kreditgeber, die bekannt sind, sondern auch der CDS-Markt (1). Der ist aber nicht reglementiert und daher nicht erfassbar. Das ginge eventuell auch noch, wenn nicht das CDS-Volumen auf Griechenland, so wird zumindest vermutet, ein Vielfaches der tatsächlichen Staatsschuld ausmachen würde.

Ein Staatsbankrott Griechenlands birgt also ein sehr hohes Risiko eines Systemstopps von heute auf morgen, wie wir ihn nach der Lehman-Pleite im September 2008 erlebt haben. Daher wird ja ein „freiwilliger“ Schuldenschnitt verhandelt, so dass der CDS-Markt nicht betroffen sein wird.

Guy:

Aber dieser ‘freiwillige’ Schuldenschnitt, bei dem also die Banken freiwillig auf einen Teil ihrer Forderungen verzichten, ist doch auch keine Lösung. Da einige der inzwischen größten Gläubiger Griechenlands wie die EZB oder der Internationale Währungsfonds, nicht bereit sind, bei diesem Schuldenschnitt mitzumachen, wird die Verschuldung Griechenlands weiterhin viel zu hoch bleiben.

Wie steht es eigentlich mit den anderen Investoren, welche griechische Anleihen halten, zum Beispiel Privatanleger oder Pensionsfonds? Werden die auch freiwillig auf einen großen Teil ihres Geldes verzichten müssen?

Dieter:

Theoretisch löst ein freiwilliger Schuldenschnitt, wenn er denn umfangreich genug ist, schon das Problem der Überschuldung. Statt nach einem Zahlungsausfall die Umschuldung zu verhandeln, macht man es einfach vorher. Eine jahrelange juristische und politische Auseinandersetzung, wie wir es im Fall Argentiniens erlebt haben und immer noch erleben, ist ja auch nicht im Interesse der Kreditgeber. Und da viele der Kreditgeber Banken sind, möchten sie natürlich auch das Risiko eines Systemstopps ausschließen.

Wichtig ist aber bei einem Schuldenschnitt, dass der Schuldenstand hinterher so ist, dass Griechenland dann auf einer gesunden Basis steht. Ein Schuldenstand von über 120% im Jahr 2020, wie er zurzeit als Ziel diskutiert wird, ist immer noch eine Überschuldung. Da macht der Schuldenschnitt natürlich keinen Sinn. Um aber einen Schuldenstand von z.B. 50% zu erreichen, müssten alle, also auch EZB, EU und IWF, auf den größten Teil ihrer Forderungen verzichten.

Die Schwierigkeit liegt in der Freiwilligkeit. Dadurch, dass Banken-, Versicherungs- und Pensionsfondsverbände für ihre Mitglieder verhandeln, werden diese Institutionen wohl an dem „freiwilligen“ Schuldenschnitt teilnehmen müssen. Intuitiv erscheint es zwar unmöglich einen Privatanleger dazu zu motivieren, an einer Umschuldung freiwillig teilzunehmen. Ich kann mir allerdings vorstellen, dass die Gesetzgeber eine Variante finden, dass jeder Privatanleger an der freiwilligen Umschuldung teilnehmen muss (z.B. durch so eine Art squeeze-out der Kleinanleger, wenn eine Mehrheit dafür ist). Vor dem Gesetz muss ja freiwillig nicht das bedeuten, was das Wort in der Gemeinsprache bedeutet.

Du hast schon gesagt, dass EZB und IWF nicht bereit sind, diesen freiwilligen Schuldenschnitt mitzutragen. Dadurch wird es juristisch interessant: wenn nämlich die EZB dieselbe Anleihe hält wie der Privatanleger, wird eine Ungleichbehandlung der beiden Kreditgebern vor Gericht wohl kaum Bestand haben. Dann wird entweder eine Beteiligung der öffentlichen Kreditgeber oder die Rückabwicklung der Umschuldung für Privatanleger einklagbar. Da einige große Hedgefonds, die nicht einem Verband angehören, griechische Anleihen halten, wird es gegebenenfalls auch zu der juristischen Auseinandersetzung kommen.

Grundsätzlich ist es aber so, dass, wie schon gesagt, die öffentlichen Institutionen an dem Schuldenschnitt mitmachen müssen, damit Griechenland überhaupt auf ein normales Schuldenniveau kommt.

Guy:

Zusammenfassend:

• Ohne massiven Schuldenschnitt kommt Griechenland nie aus der Krise heraus.
• Der jetzt vorgeschlagene Schuldenschnitt, bei dem sich nur ein Teil der Gläubiger („freiwillig“) beteiligen wird, ist vollkommen ungenügend.
• Ein klassischer Schuldenschnitt ist nicht gewollt wegen möglicher unbekannter massiver Auswirkungen auf das Finanzsystem über den CDS-Markt. (Predigen nicht viele Experten seit Jahren, dass der CDS-Markt stärker reguliert werden soll?).

Und in der Zwischenzeit haben wir die Möglichkeit, Griechenland im Gegenzug von Versprechungen, die es nicht halten kann, noch mehr Geld zu geben, welches es nicht wird zurückzahlen können.

Oder wir geben Griechenland das Geld nicht, und es kommt zu einem Staatsbankrott, dessen Folgen im Moment niemand einschätzen kann. Wir drehen uns im Kreis.

(1) Ein CDS (Credit Default Swap) ist eine Kreditausfallversicherung.