Die Mitgliedsländer der Eurozone haben sich vergangene Woche auf einen Hilfsplan für Griechenland verständigt, der dem Land in den kommenden Monaten möglicherweise eine Refinanzierung am Finanzmarkt zu akzeptablen Konditionen erlauben wird. Die grundlegende Situation bleibt jedoch unverändert:

- Die anderen Länder können Griechenland nicht wirklich und nachhaltig unter die Arme greifen, weil sie sich selbst in einer zu fragilen Lage befinden. Dies wird vor allem deutlich, wenn man die massive Unterfinanzierung ihrer künftigen Verpflichtungen aus der Sozial- und Rentenversicherung berücksichtigt.

- Dank der Kreditgewährung wird Griechenland eventuelle kurzfristige Liquiditätsprobleme meistern können, das Solvenzproblem lösen die Kredite jedoch nicht. Griechenland ist in einen Teufelskreis geraten, in dem die Schuldenquote, d.h. der Quotient aus Staatschulden zu Bruttoinlandsprodukt, über 100% beträgt und die Zinsen auf der Verschuldung das nominale BIP-Wachstum übersteigen (anders ausgedrückt: der Zähler des Quotienten steigt schneller als der Nenner).

- Die Schulden sind nicht das einzige Problem des Landes. Der grundlegende Schwachpunkt Griechenlands liegt in seiner mangelnden Wettbewerbsfähigkeit und geht auf den Anstieg der Lohnkosten in den vergangenen Jahren zurück. Diese mangelnde Konkurrenzfähigkeit sorgte für ein sehr hohes Leistungsbilanzdefizit und folglich für eine starke Abhängigkeit von ausländischem Kapital. Wenn das Vertrauen der ausländischen Investoren erst einmal erschüttert ist, macht eine solche Abhängigkeit ein Land extrem verwundbar.

- Da eine Währungsabwertung nicht möglich ist, lässt sich die Wettbewerbsfähigkeit Griechenlands nur über eine Anpassung der Lohnkosten nach unten wiederherstellen (außer es käme zu einer plötzlichen Explosion der Produktivität). Diese Lösung ist schmerzhafter und politisch schwerer durchzusetzen. Möglicherweise reift innerhalb der griechischen Gesellschaft ein Bewusstsein, das die Umsetzung der erforderlichen Maßnahmen zulässt (wie es zum Beispiel in Irland der Fall zu sein scheint); dies ist jedoch alles andere als gewiss. Hinzu kommt, dass die griechischen Gehälter aufgrund der sehr niedrigen Teuerungsrate in der Eurozone rundweg sinken müssten – mit einer im Vergleich zu anderen Ländern geringeren Steigerungsrate wäre es nicht getan.

- Die Verschuldung, das Haushaltsdefizit und die mangelnde Wettbewerbsfähigkeit (und damit das Außenhandelsdefizit) sind miteinander verknüpft. Aufgrund der mathematischen Gleichung „Zahlungsbilanz des privaten Sektors + Zahlungsbilanz des öffentlichen Sektors – Leistungsbilanz = 0“ setzt eine Verminderung der Schulden des privaten und öffentlichen Sektors voraus, dass das Land einen Handelsbilanzüberschuss erzielt (derzeit verzeichnet Griechenland jedoch ein Handelsbilanzdefizit, das etwa 9% des nationalen BIP entspricht). Ein Einbruch der Importe infolge einer massiven Rezession und eines deflationistisches Umfeldes wären jedoch das einzige Szenario, in dem Griechenland innerhalb kurzer Zeit einen Außenhandelsüberschuss vermelden könnte.

- Griechenland ist nicht der einzige Staat, der unter mangelnder Wettbewerbsfähigkeit leidet. Allgemein gesagt ist Südeuropa gegenüber Nordeuropa nicht mehr konkurrenzfähig (dies erklärt vermutlich auch die jüngste Kritik am Handelsüberschuss der deutschen Wirtschaft). Die Möglichkeit, das Problem über eine Währungsabwertung zu beheben, bleibt den Südeuropäern aufgrund des Euro verwehrt ⁽¹⁾. Diese Situation wird die Währungsunion und die Gemeinschaftswährung zunehmend unter Druck setzen. Zahlreiche Volkswirte hatten bereits bei der Einführung der Gemeinschaftswährung auf diese Gefahr hingewiesen. Damals galt jede Kritik am Euro indes sofort als „anti-europäisch“. Wie die Geschichte bereits gezeigt hat, ist es jedoch gefährlich, wirtschaftliche Gesetze (und den gesunden Menschenverstand) zu ignorieren.

Aus dem Voranstehenden ergeben sich für die Finanzmärkte zwei Schlussfolgerungen:

- Die Europäische Zentralbank wird ihre extrem expansive Geldpolitik fortsetzen müssen. Dies umso mehr, da die Tatsache, dass mehr und mehr europäische Länder zu einer strengen Haushaltsdisziplin gezwungen sind, das Wachstumspotenzial der Eurozone zusätzlich begrenzen wird.

- Die zwischen 1995 und 2008 zu beobachtende Konvergenz der Anleihezinsen innerhalb der Eurozone auf das Niveau des solidesten Landes (d.h. auf das niedrigste Niveau) gehört der Vergangenheit an. Wenn die Länder der Eurozone solidarisch zusammenstehen, werden die Finanzprobleme Südeuropas auf Nordeuropa übergreifen, und die Anleihezinsen treffen sich auf einem mittleren Niveau, das über dem aktuellen Wert von Deutschland oder den Niederlanden liegt. Bleibt diese Solidarität aus, werden die Anleihezinsen auseinanderdriften, und die Zinsdifferenz zwischen Nord- und Südeuropa vergrößert sich.

⁽¹⁾ Die massive Abwertung des Euro gegenüber anderen Währungen wäre eine Alternative. Hierüber ließe sich die Wettbewerbsfähigkeit Südeuropas wiederherstellen, wenn auch nicht gegenüber Deutschland, so doch zumindest gegenüber dem Rest der Welt. Anstatt sich auf die Schwäche des Euro zu konzentrieren (der Begriff „Schwäche“ ist bereits sehr relativ, da sich die Gemeinschaftswährung seit ihrer Einführung zwischen 0,85 und 1,60 USD bewegte; auf ihrem aktuellen Niveau von 1,34 USD ist sie überbewertet.), sollte Europa eine Abwertung seiner Währung begrüßen. Allerdings hat im heutigen Umfeld keines der großen Industrieländer Interesse an einer starken Währung.